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Japan zeigt: Der Preis geldpolitischer Rettungsaktionen ist hoch

Die expansive Geldpolitik der EZB lässt Befürchtungen aufkommen,dass die Inflation steigen könnte. Am Beispiel Japans zeigt sich, dass eine größere Geldmenge nicht zwangsläufig zu steigenden Inflationsraten führt. Doch frisches Geld gibt es nicht zum Nulltarif. Die Kosten fallen nur woanders an.

Mit historisch niedrigen Zinsen und dem Beschluss der Europäischen Zentralbank mehr Staatsanleihen von Krisenländern aufzukaufen steigt in Deutschland die Angst vor Inflation. Inflation bewirkt – wie wir alle wissen – reale Einkommensverluste und Umverteilung zum Beispiel von Gläubigern zu Schuldnern. Allerdings sind trotz immenser monetärer Expansion seit der Jahrtausendwende im Eurogebiet keine starken inflationären Tendenzen sichtbar geworden. Der europäische Zentralbankpräsident Draghi wertet dies als Zeichen einer erfolgreichen Geldpolitik.

Viele warnende Stimmen kündigen einen baldigen Anstieg der Inflationsraten an. Doch Japan zeigt, dass monetäre Expansion in Form von Nullzinspolitik und unkonventioneller Geldpolitik nicht zwingend zu Inflation führt. Doch es kommt auch ohne Inflation zu Umverteilung und realen Einkommensverlusten für den Haushaltssektor. Japan hat in der zweiten Hälfte der 80er Jahre – getrieben von einer übermäßigen geldpolitischen Lockerung – einen Spekulationsboom auf den Aktien- und Immobilienmärkten erlebt. Das Platzen der Blase hat – ähnlich wie derzeit in Europa – eine noch stärkere monetäre Lockerung ausgelöst. Die Leitzinsen wurden von über 8% im Jahr 1990 auf Null im Jahr 1999 gesenkt. Seitdem verharren die Leitzinsen am Nullpunkt, ohne dass dadurch Preise oder Output merklich gestiegen wären.

Der wichtigste Transmissionskanal für die Überwälzung der Kosten der geldpolitischen Lockerung bei mäßiger Inflation sind sinkende Reallöhne und sinkende Zinseinkommen. Bei Lohnverhandlungen sind Rezession und steigende Staatsverschuldung wichtige Argumente, um Forderungen der Gewerkschaften nach Lohnerhöhungen im privaten und öffentlichen Sektor einzudämmen. Ein weiteres leistet die Nullzinspolitik, die die nominalen und realen Zinseinkünfte des Haushaltssektors drastisch schrumpft. Hingegen werden die realen Zins- und Lohnlasten von Staat und Unternehmen als Nettoschuldnern auf Kapitalmärkten vermindert.  Es wird also kräftig auf Kosten der Haushalte umverteilt!

Die Abbildung zeigt die Entwicklung der beiden Einkommenskomponenten in Japan seit dem Jahr 1985, als die Blase auf den Aktien- und Immobilienmärkten ihren Anfang nahm. Während die Euphorie auf den Anlagemärkten zunächst einen starken Anstieg der Lohn- und Zinseinkommen bewirkte, haben sich die Einkommen aus Zinsen – die für die Alterssicherung in Japan eine wichtige Rolle spielen – seit dem Platzen der Blase halbiert. Sie sind weit unter das Niveau von vor der Krise gefallen. Die realen Lohneinkünfte sinken seit der japanischen Finanzmarktkrise im Jahr 1998 durchschnittlich um ein Prozent pro Jahr.

Folgt die Europäische Zentralbank dem wirtschaftspolitischen Kurs Japans (was sich derzeit abzeichnet), könnte ein ähnlicher Trend die Folge sein. Besonders schmerzlich wären die Einschnitte für die Haushalte in Deutschland. Die haben schon 15 Jahre lang mit Lohnzurückhaltung Opfer gebracht. Nun werden nicht nur die realen Einkünfte aus den Löhnen und Ersparnissen weiter reduziert, sondern es wird auch durch Rettungspakete und geldpolitische Rettungsaktionen aller Art von Deutschland in die europäischen Krisenländer umverteilt. Die deutschen Haushalte sollten sich deshalb auch ohne stark steigende Inflation dauerhaft auf Einschnitte gefasst machen.


Eine ausführliche Analyse des Themas finden Sie hier.

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  • http://makrointelligenz.blogspot.de/ Makrointelligenz

    Möglicherweise signalisiert diese Entwicklung aber auch, dass aufgrund einer durch steigende Ungleichverteilung der Einkommen induzierten Erhöhung der Sparquote und gleichzeitiger demografisch bedingter erhöhter Sparnachfrage nicht genügend rentable Investitionsobjekte vorliegen, um eine hohe risikolose Rendite zu ermöglichen. Dies macht insbesondere dann Sinn wenn durch eine Immobilienblase schon ein Überangebot an Investitionsgütern in einem wesentlichen Sektor besteht. Dieser Artikel beschreibt nicht, wie die Lage gewesen wäre, hätte die japanische Zentralbank nicht mit einer Geldmengenausweitung auf die Krise reagiert. Vielleicht hätte sich die Lage entwickelt wie in der Weltwirtschaftskrise 1929, die Ausgangsbedingungen waren ja durchaus vergleichbar.
    Hohe Zinsen sind meiner Ansicht nach nicht mit der vorliegenden Einkommensverteilung und Demografie vereinbar. Wenn wie in Europa dann noch einige Staaten aufgrund mangelnden Vertrauens den Kapitalmarkt nur eingeschränkt nutzen können, verschiebt sich die Nachfrage nach sicheren Anlagen auf einen noch kleineren Bereich. Dadurch es wird immer unwahrscheinlicher den Ersparnissen sinnvolle Investitionen gegenüberzustellen, schon garnicht bei einem hohen Zins. Dies ist einer der Gründe warum der Immobilienmarkt hierzulande für längere Zeit boomen dürfte: http://makrointelligenz.blogspot.de/2012/10/warum-fallende-realzinsen-zu-steigenden.html

  • Kammerjäger

    “Der wichtigste Transmissionskanal für die Überwälzung der Kosten der geldpolitischen Lockerung bei mäßiger Inflation sind sinkende Reallöhne und sinkende Zinseinkommen. ”

    Da habe ich in der Schule wohl nicht richtig aufgepasst: Was sind überhaupt die Kosten einer geldpolitischen Lockerung, und warum sollten diese überwälzt werden, sofern sie überhaupt existieren? Selbst nach dem herkömmlichen Geldmodellen liegen dies Kosten in einer Art Inflationsteuer. Aber die Inflation fällt ja bisher aus.

    Die Krise hat schon in den 90er Jahren angefangen. Ausgelöst durch die angebotsorientierte Wirtschaftspolitik entstand ein Ungleichgewicht zwischen Produktionspotenzial und volkswirtschaftlicher Nachfrage. Für dieses Problem gab es zwei Lösungsstrategien: Die deutsche Lösung war die Exportüberschüsse zu vergrößern. In anderen Ländern wurden durch Kreditvergabe der Banken an Private Nachfrage erzeugt, d.h. die privaten konnten ihr Einkommen plus die neuen Kredite als Nachfrage verwenden. Die volkswirtschaftliche Nachfrage GNP war damit um die neue Kreditaufnahme größer als das Einkommen Y.

    Diese zweite Möglichkeit kann nur so lange genutzt werde, wie vermeintlich Kreditwürdigkeit im privaten Sektor vorhanden ist. Die Neukreditvergabe wurde aber in 2005ff eingeschränkt oder sogar negativ. In den Bankbilanzen ist dieser Effekt als Bilanzverkürzung zu erkennen.

    Die Gesamtnachfrage ist dann das Einkommen minus der Bilanzschrumpfung der Banken. Die Einkommensbezieher erfahren DIESES als Schrumpfung der Einkommen.

    Die Geldemission durch die Zentralbank kann dieses Schrumpfen der Bankbilanzen nicht komplett kompensieren, zumal auch negative Wohlstandseffekte sichtbar werden. Mangels volkswirtschftlicher Nachfrage stellt sich daher schließlich ein deflationärer Effekt ein.

    Dieser Prozess ist in Japan 20 Jahre früher in Gang gekommen wie in Europa. In den USA und in Japan wird der Effekt durch eine kombinierte expansive Geld- und Fiskalpolitik vermindert, in Europa durch die Rückführung der Kreditaufnahme durch den Staat noch verstärkt.

    Gesamtwirtschaftlich könnte das nur gelingen, wenn man die Einkommen temporär für einige Zeit über das GNP heben kann, so dass aus den Einkommen die Rückführung der Kredite gelingen kann, ohne dass es wegen der damit verbundenem Ausfall der Nachfrage zu Schrumpfungseffekten kommt. Das ist aber aus offensichtlichen Gründen nicht möglich.

    Eine andere mögliche Gegenmaßnahme eine expansive Fiskalpolitik , die das Schrumpfen der Bankbilanzen kompensiert, sofern die staatlichen Ausgaben von der Zentralbank monetarisiert werden. In dem Umfeld schrumpfender Bankbilanzen würde dies aber nicht notwendig zur Inflation führen. Die Geldmengen MZM bist M4 und folgende würden nur durch Zentralbankgelder ersetzt. Das würde eine höhere Staatsquote bei gleichzeitiger Monetarisierung der Staatsschuld bedeuten. Dies ist in Japan auch nur beschränkt umgesetzt worden, und in Deutschland ist es politisch überhaupt nicht denkbar.

    Zum Thema Japan sind die Bücher “Princess of the Yen” und “Neue Wirtschaftspolitik” von Richard A. Werner von der Universität Southhampton (dem Schöpfer des Begriffs “Quantitative Easening”) dringend zu empfehlen. Werner hat Japan seinerzeit gearbeitet und spricht fließend Japanisch.

Der Autor:

Prof. Dr. Gunther Schnabl

ist Leiter des Instituts für Wirtschaftspolitik an der Universität Leipzig.

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