Welche Folgen hat die Abstufung Frankreich und anderer Länder Europas für den Rettungsfonds? Denn die Herabstufung zahlreicher Staaten der Eurozone durch Standard & Poor´s scheint die Logik der bisherigen Rettungspolitik infrage zu stellen. Doch es zeigt sich: Bis jetzt sind die Folgen überschaubar.

Welche Folgen hat die Abstufung Frankreichs und anderer Länder Europas für den Rettungsfonds EFSF? Wird es für den EFSF nun schwerer, sich am Kapitalmarkt zu refinanzieren? Auf den ersten Blick muss man dies befürchten, waren doch die Ratings der Länder bei der Konstruktion des Rettungsschirms nicht unbedeutend.

Tatsächlich hat S&P nach der Abstufung verschiedener Euro-Staaten auch den EFSF konsequenterweise abgestuft. Die Folgen sind aber bisher überschaubar. Die Konditionen der jüngsten Anleihen-Auktion sind nahezu unverändert. Die Abstufungen könnten jedoch die Hebelung des EFSF zur Kreditversicherung schwieriger machen. Doch wenn der Hebel  im Grundsatz funktioniert, bleiben auch hier die Auswirkungen überschaubar.

Insgesamt ist also durch die Länder-Abstufungen keine grundlegende Einschränkung der Handlungsmöglichkeiten des EFSF zu fürchten. Entscheidend dafür ist aber vor allem, dass sich die Rettungsdebatte in den letzten Wochen spürbar entspannt hat.

Die Langversion dieses Beitrags wurde am 25. Januar 2012 auf Zeitonline veröffentlicht.

Der Verlust der Top-Bonität Frankreichs sollte für  Deutschland ein Warnsignal sein. Zwar ist man noch im Besitz des begehrte AAA, doch das Rating bröckelt, denn die Ursachen der Bank- und Staatsverschuldung sind noch lange nicht beseitigt. Im Gegenteil: Im Bakensektor brodelt es erneut.

Frankreich hat sein Triple A verloren. Zuerst hat die Politik mit Empörung reagiert. Schnell sind die Schuldigen ausgemacht. Die Rating-Agenturen hätten sich verschworen. Vom angelsächsischem Währungskrieg ist gar die Rede, mit dem die so genannte Euro-Rettung torpediert werden soll. Doch ertönen hier nicht Kriegs-Fanfaren, sondern Warnsignale. Das Signal dient als Weckruf, endlich kritisch nach der Nachhaltigkeit des eigenen Ratings zu fragen. Noch steht Deutschland scheinbar makellos da. Doch wir spüren zunehmend die Lasten aus der Euro-Rettung und der sich anbahnenden Transferunion. Auch rechnen die volkswirtschaftlichen Abteilungen der meisten Banken mit einer bevorstehenden Rezession. Das wird Lasten für den Staatshaushalt und die Sozialkassen mit sich bringen. Ein Einbruch des Wachstums von 3 auf 0 Prozent bedeutet Minuseinnahmen und Mehrausgaben. In Summe geht es nach Angaben des Bundesministeriums für Finanzen um rund 50 Milliarden Euro. Damit würde Deutschland die Defizitlatte erneut reißen.

Hinzu kommt die Problematik einer bevorstehenden Finanzierung von Bankenversagen. Sie wird als Bankenrettung verharmlost. Bankenversagen und Staatsschuldenkrise lassen sich nicht unabhängig voneinander denken. Der deutliche Schub des deutschen Schuldenstands von gut 70 Prozent in 2009 auf über 80 Prozent des BIPs Ende 2010 ist die Folge der Bankenkrise seit 2008. Der Staat wurde mit der Drohung genötigt, das Finanzsystem sei gefährdet, wenn die Banken nicht vor dem Untergang gerettet würden. Das hat die Staatsschulden nach oben getrieben. Dadurch wird das deutsche Rating gefährdet. Die Gefährdung des Ratings wiederum hat Auswirkungen auf die finanzielle Gesundheit der Banken. Sie sind Hauptabnehmer der Staatsanleihen. Sie finanzieren den Staat. Früher waren ihre Depots voll mit „sicheren“ Staatsanleihen. Doch diesen Nimbus haben Staatsanleihen verloren. Sie sind nun Risikopapiere wie alle anderen Wertpapier-Anlagen. Die Banken verletzen eine elementare Regel: Sie sind überproportional in nur einer Anlageklasse investiert, den Staatsanleihen. Anders gesagt: Man soll nicht wie die Banken alle Eier in einen Korb tun. Jeder Verlust von Kreditwürdigkeit, jede Neuverschuldung Deutschlands bedroht daher die Bankbilanzen.Schwache Bankbilanzen wiederum veranlassen den Staat zum Einspringen. Schon wird der SoFFin wiedereröffnet. Bis zu 70 Milliarden Euro sind eingeplant, um Versagen zu finanzieren.

Deutschland verliert seine Kreditwürdigkeit Schritt für Schritt. Dieser Prozess wird weitergehen, wenn weiterhin die Ursachen von Bank- und Staatsverschuldung nicht angegangen werden. Wenn wir Glück haben, dann sind die großen Rating-Agenturen mit uns noch eine Weile so gnädig wie sie es mit Frankreich waren. Vielleicht werden sie noch einige Monate länger warten, bevor die Herabstufung auf dem Papier erfolgt. Allerdings: Eine kleine, feine Rating-Agentur ist schon vorangegangen. Die Spezialisten von Egan-Jones haben Deutschland auf AA- herabgestuft. Wollen wir hoffen, dass dies eine Eintagsfliege war und nutzen wir die Zeit für einen Kurswechsel.

Die Übernachteinlagen der Finanzinstitute bei der EZB haben einen neuen Rekordstand erreicht. Über 500 Milliarden Euro wurden am Dienstag bei der Notenbank geparkt. Das verheißt nichts Gutes. Um eine Implosion des europäischen Bankensystems im Vorfeld zu verhindern gibt es nur einen Weg: Staatsgeld für Banken.

501,93 Milliarden Euro. Diese horrende Summe parkten die Banken am Dienstag bei der EZB. Das Signal ist eindeutig: Im Bankensektor braut sich wieder etwas zusammen. Internationale Institute misstrauen den europäischen Banken angesichts der immer neuen schlechten Nachrichten. Und Europas Banken misstrauen sich selbst. Es droht eine Kreditklemme – diesmal nicht für Unternehmen, sondern für Finanzinstitute.

Dazu kommt, dass die Banken zusammen 106 Milliarden Euro aufbringen müssen, um die von der Bankenaufsicht geforderte Kernkapitalquote von neun Prozent zu erfüllen. Wenn aber kaum Geld verliehen wird, muss es aus Verkäufen oder einbehaltenen Gewinnen kommen. Doch solche Summen lassen sich kaum erzielen. Damit stecken die Banken im Dilemma: Sie sollen ihre Eigenkapitalbasis in einer Zeit erhöhen, in der ihr Eigenkapital erodiert, weil sie in der Krise Milliarden abschreiben müssen. Das System gerät an seine Grenzen.

Es bleibt nur ein Weg: Alle systemrelevanten Institute müssen zur Rekapitalisierung mit Staatsgeld gezwungen werden – systematisch und proaktiv. Im Gegenzug erhält der Staat Beteiligungen an den Instituten. So können mögliche Zusammenbrüche im Vorfeld verhindert werden. Auch wenn eine erneute Rettung der Banken mit Steuergeldern schmerzt: Hier steht der Zusammenbruch des ganzen Systems gegen eine befristete Staatsbeteiligung.

Ein ausführliches Argumentationspapier von Prof. Hüther zur obligatorischen Rekapitalisierung der systemrelevanten Banken in der Eurozone können Sie hier downloaden.

Ein Interview mit Prof. Hüther in der Süddeutschen Zeitung finden Sie hier.

Der französische Präsident Sarkozy hält fest an der Einführung der Finanztransaktionssteuer.  Notfalls will er die Steuer ohne Großbritannien in der EU einführen. Spekulationen sollen damit eingedämmt werden und gleichzeitig freut sich der Staatshaushalt. Auf den ersten Blick erschlägt man mehrere Fliegen mit einer Klappe. Doch geht die Rechnung auf?

Es könne nicht sein, dass der Kauf von Immobilien und  Waren im Supermarkt besteuert werden, Finanztransaktionen aber nicht. Damit begründet der französische Präsident Sarkozy die Pläne alle Finanztransaktionen mit einer Steuer zu belegen. Zudem will man damit Spekulationen eindämmen und die Volatilität an den Märkten senken. Nicht weniger von Interesse dürften aber auch die winkenden Milliarden für die Staaten sein, die angesichts der Schuldenkrise sicherlich gerne angenommen würden.

Es ist unbestritten, dass die Finanztransaktionssteuer (FTT) die Liquidität an den Finanzmärkten negativ beeinflussen würde. Ob aber den damit verbundenen Kosten ein entsprechender Nutzen in Form geringerer spekulativer Über- oder Untertreibungen gegenübersteht ist aus wissenschaftlicher Perspektive nicht zu beantworten. Wahrscheinlich ist aber, dass die jetzt angedachte Ausgestaltung der FTT den informationsgetriebenen Handel in europäischen Aktien und Anleihen zugunsten des kurzfristigen Derivatehandel benachteiligen wird. Damit wäre dann genau das Gegenteil dessen erreicht, was beabsichtigt wird. Denn der Derivatehandel kann sich im Unterschied zum Sekundärmarkthandel sehr viel leichter dem fiskalischen Zugriff der EU entziehen. Das heißt: Liquidität fließt aus den Aktien- und Anleihenmärkte in die Derivatemärkte. Darunter leiden dann vor allem mittelgroße Unternehmen, da in diesem Segment die Liquidität schon heute zu niedrig ist. Für diese Unternehmen wird die Eigen- und Fremdkapitalbeschaffung über die Börse noch teurer.

Wird darüber hinaus mit der Umsatzsteuerbefreiung des Finanzsektors argumentiert, ist die Finanztransaktionssteuer ebenfalls das falsche Instrument. Denn sie besteuert nicht nur die entstandene Wertschöpfung im Finanzsektor, sondern sämtliche Transaktionen und sollte damit auch nicht mit dem Hinweis auf die fehlende Umsatzbesteuerung im Finanzsektor gerechtfertigt werden.

Die lockere Geldpolitik der EZB zeigt Wirkung: Die Finanzmärkte werden beruhigt, die Zinsen auf Staatsanleihen sinken, die Industrie erhält billige Kredite für Investitionen und durch die Abwertung des Euro boomt der Export. Doch das dicke Ende steht noch bevor: Denn erst in der langen Frist werden die Kosten des Geldregens sichtbar.

Die Europäische Zentralbank (EZB) hat mit ihrer jüngsten drastischen Lockerung der Refinanzierungsbedingungen für Geschäftsbanken die europäischen Finanzmärkte stabilisiert. In Kombination mit den Bemühungen um mehr europäische Haushaltsdisziplin, scheint Europa – geführt von der deutschen Kanzlerin Merkel – auf dem richtigen Weg aus der Krise.

Die Liquidität bis zum Abwinken stabilisiert Europa über fünf Kanäle. Erstens werden aufgrund der verbesserten Refinanzierungsbedingungen die europäischen Finanzmärkte „beruhigt“. Insbesondere deshalb, weil die EZB Wertpapiere mit schlechterer Bonität gegen frische Liquidität tauscht. Zweitens stabilisieren sich die Zinslasten schuldengeplagter Regierungen. Die Käufe von Anleihen europäischer Krisenstaaten durch die EZB verhindern im Süden der Eurozone Staatsbankrotte. Drittens kann in der Industrie mit Hilfe billiger Kredite mehr investiert werden. Viertens wird durch Euro-Abwertung das Exportwachstum belebt. Durch alle vier Kanäle wird Arbeitslosigkeit vermieden, was, fünftes, politischer Instabilität entgegenwirkt. Keynes soll leben!

Auf die kurze Frist zumindest. Denn auf die lange Frist werden die Kosten des Geldregens unter dem italienischen Zentralbankpräsidenten Draghi sichtbar werden. Denn konvergiert der Zins für längere Zeit gegen Null – was sich nach Japan seit 1999 nun auch für die USA und das Eurogebiet abzeichnet –, dann werden Signal- und Allokationsfunktion des Zinses außer Kraft gesetzt. Die monetäre Expansion der Europäischen Zentralbank kaschiert das Warnsignal steigender Risikoprämien auf Staatspapiere, so dass der Zwang zum Schuldenabbau verloren geht. Pläne für Strukturreformen können – zum Beispiel in Griechenland, Portugal oder Italien – ad acta gelegt werden, so dass Arbeits- und Gütermärkte verkrustet bleiben. Leistungsbilanzungleichgewichte bleiben bestehen. Strukturelle Verzerrungen, die aus Übertreibungen auf Immobilien-, Aktien- und Finanzmärkten resultieren, werden nicht bereinigt, sondern zementiert. Ein weit überdimensionierter und zügelloser Finanzsektor wird weiter aufgebläht. Die Gewinnmöglichkeiten für Spekulanten bleiben hoch und frappierende Einkommensungleichheiten wachsen weiter.

Kurz: Die geldpolitische Therapie von heute ist die Ursache für Spekulation, unkontrollierte Staatsverschuldung, Krisen, Stagnation, soziale Ungerechtigkeit und politische Instabilität von morgen. Aus dieser Perspektive müssen auch die jüngsten Pläne zu europaweiten Schuldenbremsen nüchtern betrachtet werden. Schuldenabbau ist keine Kunst, wenn dieser nicht durch Ausgabenkürzung und Besteuerung, sondern über die Notenpresse erfolgt, wie sich das der französische Präsident Sarkozy wünscht – und offensichtlich bekommt. Nur Schuldenregeln in Kombination mit einem deutlich höheren – Spekulationsblasen-neutralen – Zinsniveau sind der Königsweg zu einer europäischen Stabilitätsunion. Davon sind wir nach den jüngsten Beschlüssen der europäischen Geldpolitik – trotz scheinbar solider Fiskalunion – weiter denn je entfernt.

Offenkundig ist aber das Misstrauen der Finanzmärkte gegenüber dem budgetpolitischen Gebaren der Staaten ist so tief verankert, dass nur noch Taten zählen. Die europäischen Staats -und Regierungschefs sind daher gut beraten, zu ihren eigenen Beschlüssen zu stehen. Das Ergebnis vom vergangenen Gipfel am 26. Oktober war angemessen: Hebelung des Rettungsschirms EFSF, Beteiligung der privaten Gläubiger, Rekapitalisierung der Geschäftsbanken, Schuldenbremsen für alle. Daran keinen Zweifel aufkommen zu lassen, erfordert Disziplin. Beharrlichkeit beeindruckt am Ende auch die Finanzmärkte.

Dieser Beitrag basiert auf einem Kommentar von Prof. Dr. Michael Hüther auf spiegel-online.

Buchkritik: Jeremy Rifkin: Die Dritte Industrielle Revolution – die Zukunft der Wirtschaft nach dem Atomzeitalter, Frankfurt am Main 2011

Eigentlich steht für deutsche Leser nicht viel Neues in Jeremy Rifkins Dritter Industrieller Revolution. Ideen wie die endgültige Umstellung fossiler auf erneuerbare Energien, die Nutzung von Wind-, Wasser- und Solarenergie als Innovationsmotor der Wirtschaft, Steckdosenfahrzeuge statt Benziner oder die systematische Implementierung von Energiespeichern, um Engpässe in der Energieversorgung zu überbrücken – sie wirken in einem Land, das wie keine andere Nation die Energiewende eingeleitet hat, wie olle Kamellen. Doch gibt es einen Punkt in Rifkins Buch, der selbst in Deutschland noch nicht wirklich durchdacht wurde und durchaus eine wichtige Rolle in der zukünftigen Wirtschaftsordnung spielen könnte: das intelligente Stromnetz: „Es ist das Rückgrat der neuen Wirtschaft“, ist Rifkin überzeugt.

Damit ist für Rifkin nicht nur gemeint, dass Stromressourcen in großen Mengen gespeichert und zu anderen Orten geschleust oder später genutzt werden können. Es handelt sich auch um die Energieproduktion eines jeden Privathaushalts: Rifkin setzt auf den Wandel durch so genannte Mikrokraftwerke, mit denen sich jeder über Wind- und Solaranlagen selbst mit Strom versorgt. Allein in Europa könnten so 190 Millionen Häuser zu Mikrokraftwerken umgebaut werden. Wer zu viel Strom hat und ihn definitiv nicht braucht, kann ihn an andere Konsumenten verkaufen – und zwar per Computer oder Smartphone. Schon ein Drittel der Menschheit, sagt Rifkin, teilt heute im Internet Videos, Musik und ihr Wissen – wenn die Infrastruktur nun schon mal vorhanden ist, warum sollte es mit Energie anders sein?, fragt Rifkin. Unternehmen wie Cisco, Philips oder IBM entwickelten bereits Software und Netztechnik, mit der Privatpersonen Energie tauschen und handeln könne.

Dass sich die Menschen für ein solches Modell begeistern werden, begründet Rifkin mit dem pekuniären Anreiz, der dahinter stecke, und dem Trieb, Geschäfte machen zu wollen. Und rollt Rifkins Mikro-Welle erst einmal an, ist er überzeugt, dass es in Zukunft statt der großen Stromkonzerne zukünftig nur noch Millionen kleiner Energie-Produzenten geben wird. Das klingt nach schöner neuer Welt: Strom übers Internet zu verteilen, wäre die Basis für eine neue wirtschaftliche Ausrichtung. Die Energie- und Internetrevolution würde zu einem Kapitalismus führen, der statt über hierarchische über zentralistische Strukturen verfügt und in der sich Macht flach und dezentral verteilt.

Zweifellos weht in solchen Vision auch der Wind der 68er-Proteste. Doch so fortschrittlich Rifkin auch denkt, so geerdet gibt er sich und sieht seine Dritte Industrielle Revolution weder als Patentmedizin noch als Utopie. „Sie ist vielmehr ein pragmatischer Wirtschaftsplan, der uns gerade noch rechtzeitig in eine nachhaltige, kohlenstofffreie Ära führen könnte“, meint der amerikanische Ökonom. Allerdings gilt dies nur für einen Teil der Welt: Während sich seiner Meinung nach Deutschland bereits mitten in der dritten industriellen Revolution befindet, sieht er für seine Heimat Amerika überhaupt keine ernstzunehmenden Anzeichen der Veränderung.

1.)    Man gibt die Euro-Zone auf. Für Deutschland mag es sogar vernünftig sein, das Ende mit Schrecken, dem Schrecken ohne Ende vorzuziehen. Doch die politischen Konsequenzen im restlichen Europa sind nicht abzusehen.  Es droht, alles zu zerbrechen, was Europa im Kern zusammenhält. Gläubiger würden ihre Guthaben im Euro-Raum verlieren, aber auch alltägliche Geschäftsbeziehungen und Kreditverflechtungen zwischen Unternehmen wären betroffen. Nichts wäre dann noch, wie es war.

2.)    Euro-Bonds. Damit würden die Schulden einzelner Länder zu Schulden aller  Euro-Staaten. Für Deutschland würde dies höhere Zinsen bedeuten und wird daher von der Bundesregierung strikt abgelehnt. Hinzu kommen falsche Signale an die anderen Krisenstaaten. Denn die Verantwortung für die eigene Schuld wäre passé. Daher darf es Euro-Bonds nur zusammen mit (teilweisem) Verzicht auf die Finanzautonomie geben.

3.)    Die Notenpresse. Die EZB kauft Schulden jener Länder auf, die sich nicht mehr selber am Markt refinanzieren können. Damit würde die Euro-Krise sofort ihr Ende finden. Kein Land könnte mehr Pleite gehen. Der bittere Beigeschmack: Die Inflationserwartungen und damit das Inflationsrisiko steigen. Die langfristigen Folgekosten für Deutschland sind kaum kalkulierbar.

Vielleicht bringt aber ein Mittelweg eine tragbare Lösung. Euro-Bonds sollten nationale Staatsanleihen nicht ersetzen, sondern ergänzen. Als Emittent dient die EFSF. Und für die größte Not sollte der Rettungsfonds sich günstig bei der EZB Geld beschaffen können. Mit dem Geld könnten Anleihen am Sekundärmarkt aufgekauft und deren Kurse stabilisiert werden. So käme es zu einem über Märkte gesteuerten Schuldenschnitt und damit automatisch zu einer substanziellen Beteiligung privater Gläubiger. Was also bleibt, ist die Qual der Wahl, wobei es aus deutscher Sicht nur noch um eine Wahl der Qual geht.

Dieser Beitrag ist in einer Langfassung bei  stern.de erschienen.

Außerdem muss man die Frage stellen: Was ist eigentlich so schlimm daran, wenn Italien sechs oder sieben Prozent Zinsen zahlen muss? Vor der Währungsunion war das Zinsniveau bei gleicher Schuldenquote ähnlich hoch. Eurobonds haben im Gegensatz zur bisherigen Krisenpolitik eine ganz andere Substanz. Hier geht es nicht mehr um kurzfristige Interventionen, sondern sie justieren die Finanzordnung in der Eurozone neu. Sie würden aber die bisher erreichten Sparanstrengungen und Reformen konterkarieren – und mit ihnen der Ausweg aus der Schuldenfalle.

Dieser Beitrag basiert auf einem Interview mit Prof. Dr. Michael Hüther im Deutschlandfunk.

Mit dem Vorstoß der EU-Kommission ist die Diskussion in Europa über gemeinschaftliche Anleihen erneut entbrannt. Während die Kanzlerin noch Gegenwehr leistet, haben andere Länder längst ihre Sympathien geäußert. Die Haltung aller Beteiligten ist durchaus rational: Die hochverschuldeten Länder mit hohen Zinsaufschlägen würden von der moderaten Verschuldung und den dementsprechend niedrigen Zinsen von Deutschland profitieren. Umgekehrt wären die Zinsen für die Euro-Anleihe höher als die Zinsen, die Deutschland heute zahlt. Und tatsächlich könnten Euro-Bonds kurzfristig erst einmal das schlimmste abwenden. Doch langfristig sind Euro-Bonds ein Katalysator für noch höhere Verschuldung.

In der Krise hat sich gezeigt: Erst steigende Zinsaufschläge haben die Staaten zu Strukturreformen veranlasst. Dieses Disziplinierungsinstrument würde mit Euro-Bonds hinfällig. Auch der Vorschlag des Bruegel Instituts und Favorit des Sachverständigenrates, wonach die Haftung für Staatsanleihen nur bis zu einer Schuldenquote von 60 Prozent gemeinschaftlich erfolgt, ist kaum besser. Italien, Spanien und Griechenland können und wollen wohl kaum höhere Zinsen für die Schuld zahlen, die über der roten 60 Prozent Linie liegt. Sobald die 60-Prozent-Grenze erreicht ist, werden wieder hohe Aufschläge fällig und die Krise fängt wieder an. Außerdem ist es blauäugig zu glauben, dass Euro-Anleihen überhaupt Abnehmer finden. Schon heute will kaum einer die EFSF-Anleihen haben. Und selbst Deutschland findet trotz Spitzen-Bonität kaum Abnehmer für seine Anleihen. Auch von Seiten der Ratingagenturen gibt es schon Hinweise, dass Euro-Bonds die Noten des schlechtesten Teilnehmers erhalten würden.

Europa hat nur eine Chance: Sparen und reformieren. Die Märkte helfen dabei mit hohen Zinsforderungen. Wir sollten diese Chance nutzen! Alles andere läuft auf Inflation und den Zusammenbruch der Euro-Zone hinaus.